(网经社讯)继京东健康上市以来，互联网健康行业掀起了赴港上市热潮，今年以来，药师帮、圆心科技、方舟健客、梅斯健康纷纷等递表港交所。12月2日，思派健康通过港交所聆讯，摩根士丹利和海通国际为联席保荐人。据悉，继2021年8月、今年2月递表失效后，思派健康于10月27日第三次冲刺港交所。（详见网经社专题：三度递表港交所 思派健康终过聆讯腾讯为大股东https://www.100ec.cn/zt/spjk3ddb/  ）

出品丨数字生活部

作者丨十九

审稿丨无痕

“医+药+险”的生态故事

思派健康科技成立于2014年，隶属于思派集团，宣称打通患者、药企、医疗机构、保险支付之间隔阂，建立医药健保服务闭环，形成三大核心业务板块，目前思派健康经营特药药房业务、医生研究协助及健康保险服务三条业务线。

特药药房业务线包括特药药房和增值专业药剂师服务，专注于治疗肿瘤和其他危重疾病的特药。而从招股书来看，思派健康是是唯一一家全国性的特药管理平台，截至2022年6月30日，思派健康在国内经营103家特药药房。76家特药药房为社会医疗保险的指定药房，占所有特药药房约74%。 

根据灼识咨询的资料，近年来中国特药市场规模由2015年的1470亿元增加至2021年的3048亿元，年复合增长率为12.9%，预期2025年将进一步达到人民币5488亿元。按2021年收入计算，思派健康的特药药房业务经营着最大的私营特药药房。

医生研究协助是指思派健康通过从事SMO业务，从I期到IV期临床试验的药物研发过程中为制药公司提供支持，且在创新药物上市后提供真实世界研究(“RWS”)服务。截至2022年6月30日，思派健康位于87个城市的试验中心已累计为289名客户提供服务，并已实现27家省级肿瘤专科医院和五个国家级癌症治疗中心的全覆盖。截至2022年6月30日，思派健康已完成99个SMO项目，并正在进行936个SMO项目。

健康保险服务是指思派健康基于精算能力以及自特药药房业务和医生研究协助业务线所得的数据洞察力，与主要保险公司共同设计并共同开发专业健康保险计划。

截至2022年6月30日，思派健康的健康服务提供商网络已覆盖150多个主要城市的1,200多家三甲医院、55,000名医生以及500家体检机构；截至2022年6月30日，思派健康为约2390万名个人会员和876名企业客户提供服务。

3年半亏损超过57亿元 卖药毛利率个位数

然而，复杂的头衔概念和特药药房的可观营收并不能掩盖思派健康"盈利困难户"的事实。近年其交出的成绩单并不如其业务数据介绍一般亮眼。招股书显示，思派健康的营收呈现稳定增长，2019年、2020年和2021年，思派健康的收入分别为10.39亿元、27.00亿元和34.74亿元。截至2022年前6个月（上半年），思派健康实现收入18.88亿元，较2021年同期的15.50亿元增长21.78%。

然而，增收不增利的现象却逐步加剧。报告期内，思派健康亏损分别为5.96亿元、10.41亿元、37.48亿元和3.44亿元，累计超过57亿。而在非国际财务报告准则计量下，思派健康2019年、2020年、2021年度和2022年上半年的经调整净亏损分别为2.54亿元、2.59亿元、3.65亿元和1.43亿元。招股书显示，思派健康2022年上半年的亏损金额略有收窄，2021年同期的经调整净亏损为1.92亿元。

思派健康表示，造成公司于2019年至2021年连续亏损的主要原因是，由于估值增加，思派健康的可转换可赎回优先股的公允值亏损从2019年的3.2亿元增加至2020年的6.57亿元，并进一步增加至2021年的30.48亿元；公司对业务扩张及业务线快速发展阶段增长方面的投资不断增加；及于往绩记录期间分别产生了2170万元、1.14亿元及2.99亿元的以股份为基础的薪酬，作为2017年购股权计划项下对公司的雇员及董事的奖励。

就思派健康的营收结构来看，特药药房业务成为公司创收主力军，近两年来，该业务板块收入占总营收九成左右。报告期内，思派健康来自特药药房业务实现收入分别为8.64亿元、24.82亿元、31.36亿元和16.46亿元，分别占总收入的83.1%、91.9%、90.3%和87.2%，但毛利率却仅为5.6%、5.5%、5.9%及5.4%，很难贡献利润。

不过，健康保险服务业务则成为了思派健康新的收入增长点。报告期内，思派健康来自健康保险服务业务的收入分别为221.6万元、3198.9万元、9258.9万元和9211.0万元，占总收入的比例分别为0.2%、1.2%、2.7%和4.9%，。

而按贡献来看，保险经纪佣金收入基本撑起了整个健康保险服务业务板块。2020年和2021年，思派健康来自保险经纪佣金的收入分别约为2740万元、8710万元，而2022年上半年则为9050万元，分别占健康保险服务业务的总收入约85.5%、94.1%及98.2%。

市值达17.2亿美元 腾讯为最大股东 

成立至今，思派健康总计完成8轮融资，投资方包括腾讯、F-Prime Capital、斯道资本、时代资本、平安创投、IDG资本、中电中金、盛鼎资本、双湖资本、光远资本、五源资本、众为资本、HBC、Octagon Capital、3W Fund、鼎晖投资、泰合资本等数十家知名机构的投资。完成F轮融资后，思派健康的估值达到17.2亿美元，对应每股成本为2.2433美元。若此次顺利上市，思派健康的市值或将进一步提升。

本次IPO前，腾讯集团实体合共持有思派健康27.77%的股份，为该公司的最大股东。同时，思派健康执行董事、董事会主席兼首席执行官马旭广和总裁李继分别持股7.57%、5.31%，二人通过一致行动人士关系以及员工激励平台合计控制约21.71%的投票权。

（注：图片采集自思派健康招股书）

近年来，腾讯集团在医疗健康领域积极布局。从投资方向看，腾讯过往投资的方向包括医疗服务、医疗软件信息系统、医疗保险和医药研发。但从投资项目的分类看，腾讯的投资较偏向具互联网属性的医疗服务。据网经社旗下电商大数据库“电数宝”（DATA.100EC.CN）显示，近年腾讯曾投资的医疗企业包括：卓正医疗、妙手医生（圆心科技）、丁香园、水滴互助、医联、萌爪医生、企鹅杏仁、微医、新氧、好大夫、汇医在线、邻家好医等。

随着阿里健康、京东健康、腾讯等巨头的入场，数字健康市场在不断被分割，内部竞争也日益趋于白热化。现阶段，同质化竞争、烧钱营销、盈利模式单一等是行业普遍存在的问题，基于“医+药+险”的生态故事思派健康能否跑出行业怪圈，仍需要时间验证。

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